在区块链领域的稳定币发展进程中，近期发生了标志性事件。6月30日，稳定币发行商Circle向美国货币监理署（OCC）递交美国信托银行牌照申请，并计划在美国设立全国性信托银行；7月2日，Ripple紧跟其后提交国家银行牌照申请，此前其子公司也有相关动作。
与此同时，美国参议院通过的《GENIUS法案》催化了行业监管变革，该法案明确规定稳定币发行方需满足联邦或州级监管要求，这直接推动了发行商的牌照申请行动。
在此背景下，不禁要提出核心问题：为何牌照争夺在行业内变得如此关键，甚至堪称生死线？这背后涉及到监管要求带来的诸多影响以及行业发展的战略考量等因素，值得深入探究。
GENIUS法案的核心监管逻辑解析
1. 托管资产隔离要求：禁止资金混用与投资范围限制
GENIUS法案明确规定，合规稳定币的储备资产须独立托管，严禁与发行人自有资金相混。且其投资范围受限，仅能投资于现金、短期美债等高流动性资产，杜绝再质押或杠杆操作等行为。如此要求旨在保障储备资产的安全性与稳定性，确保在任何情况下都能维持稳定币的价值锚定。同时，当发行人面临破产情况时，储备资产将作为信托财产，其偿付持币人的优先级高于一般债权人，进一步维护了持币人的权益。
2. 金融机构资质门槛：联邦/州级牌照的强制性规定
法案规定发行方必须持有联邦（如OCC/美联储/FDIC）或“实质等同”的州级牌照，未持牌者不得在美国境内运营。这一资质门槛的设立，使得稳定币发行受到严格监管，确保只有满足一定金融规范和要求的机构才能参与其中。不同规模的稳定币发行也有相应规定，发行量≤100亿美元可选择州牌照；若超限则强制升级为联邦牌照，否则需进行缩表操作，以此实现分层监管，适配不同规模的发行主体。
3. 规模分轨监管机制与技术后门设计
GENIUS法案通过规模分轨监管机制，对不同发行量的稳定币进行差异化管理。除上述提到的牌照选择依据发行量而定外，该机制有助于合理分配监管资源，提高监管效率。此外，法案还设置了“去利息化”（禁止向用户付息）和“技术后门”（强制内置冻结/销毁功能）两大设计。这些设计将稳定币明确定位为支付工具而非投资品，同时为执法机构提供了合规干预的通道，以便在必要时能及时对稳定币的相关操作进行管控，维护金融市场的稳定与秩序。
联邦牌照申请的深层战略考量
1. 破产优先级保障：信托财产法律地位确立
在区块链领域，尤其是稳定币相关业务中，破产风险及资产处置优先级是关键考量因素。依据相关法案规定，合规稳定币的储备资产必须独立托管，禁止与发行人自有资金混用，且仅限投资于现金、短期美债等高流动性资产，杜绝再质押或杠杆操作。更为重要的是，当发行人面临破产情况时，储备资产将作为信托财产，其偿付持币人的优先级高于一般债权人。这种信托财产法律地位的确立，为持币人提供了一定程度的保障，使得在极端情况下，持币人的权益能得到相对优先的维护，也从侧面促使稳定币发行商积极申请联邦牌照以契合监管要求，确保业务的稳健开展。
2. 跨境合规成本优化：OCC牌照的全国性覆盖优势
对于稳定币发行商而言，跨境合规成本一直是制约业务拓展的重要因素。以Ripple为例，在州级牌照的碎片化监管下，其RLUSD业务即便通过纽约州金融服务部（NYDFS）严苛的BitLicense审查，仍需耗时数月逐州重复申请加州、德州等地的牌照，且每州均需支付高额申请费并组建属地化合规团队，同时各州监管尺度割裂导致运营低效。而OCC牌照则具有显著优势，它实现了全国范围一次性准入，不仅自动覆盖各州货币传输许可，还统一适用其风险加权资本标准，避免了各州资本充足率差异所带来的监管普适性问题。这使得发行商在获得OCC牌照后，能够大幅降低跨境合规成本，提升业务运营效率，增强在市场中的竞争力。
3. 系统性风险规避：SVB危机后的自主托管需求
2023年硅谷银行（SVB）危机给稳定币行业敲响了警钟。当时Circle因33亿美元储备金被困SVB，致使市场产生恐慌情绪，USDC短暂脱锚，市场信心几近崩塌。在此背景下，稳定币发行商对自主托管储备金的需求愈发迫切。例如Circle申请国家信托银行牌照，其核心目的便是获得自主托管储备金的资格，从而无需依赖商业银行托管，以此彻底消除“银行挤兑传染链”风险。通过获取联邦牌照实现自主托管，能够有效规避因商业银行等外部机构可能出现的系统性风险，保障稳定币业务的稳定运行，这也是发行商积极申请联邦牌照的重要战略考量之一。
双重监管架构下的行业格局重塑
1. 州级监管碎片化困境：BitLicense与多州重复审查成本
在稳定币行业的监管格局中，州级监管呈现出碎片化的态势，给相关发行商带来了诸多困境。以纽约州金融服务部（NYDFS）的BitLicense为例，其审查标准极为严苛。像Ripple的RLUSD，即便通过了BitLicense审查，仍无法在其他州畅通无阻地开展业务。因为它还需耗时数月逐州去重复申请诸如加州、德州等地的牌照。
每申请一州的牌照，不仅要支付5万至20万美元不等的申请费，还得专门组建属地化合规团队，这无疑大大增加了运营成本。而且各州监管尺度差异明显，比如储备资产的审计频率，有的州是季度一次，有的则是半年一次，披露标准也是各不相同。这种差异使得稳定币业务在设计时只能“就低不就高”，严重影响了运营效率，限制了行业的健康发展。
2. 联邦储备金直存体系：RLUSD与美联储主账户的基础设施升级
Ripple的举措进一步凸显了联邦监管层面的影响。其在现有纽约州金融服务部（NYDFS）监管框架基础上，积极申请联邦层级的OCC监管，旨在构建“州级 + 联邦”双重监管架构。若其子公司能获得美联储主账户资格，那么RLUSD储备将可直接存放于美联储体系。
这一举措意义重大，从联邦层面拥有储备牌照，能够极大地降低跨域合规成本。就如Ripple首席执行官Brad Garlinghouse所言，这将为稳定币市场建立“信任的新基准”。同时，这也是基础设施的一种升级，使得稳定币在储备金存放等关键环节更加规范、安全且高效，为稳定币在更广泛金融领域的应用奠定了更为坚实的基础。
3. 监管套利终结：统一审计标准与资本充足率要求
随着监管的不断完善，监管套利的空间正逐渐被压缩乃至终结。以往各州之间资本充足率要求不同，监管标准各异，给一些发行商提供了利用差异进行套利的可能。
如今，像OCC这样的联邦监管机构通过统一适用其风险加权资本标准，避免了各州资本充足率差异所带来的监管普适性问题。同时，在审计标准方面也趋于统一，无论是储备资产的审计范围、频率还是披露要求等，都有了更为明确和一致的规范。这使得整个行业更加规范透明，发行商们必须在统一的标准下合规运营，有力地推动了区块链行业内稳定币领域的健康、有序发展。
全球监管高地争夺与生态竞争
1. 欧盟MiCA框架下的EMI牌照战略价值
在区块链领域的监管格局中，欧盟MiCA框架下的EMI牌照具有重要战略价值。以Circle为例，其于2024年7月2日成功获取该牌照，得以在欧盟27国合规发行USDC和欧元稳定币EURC。MiCA框架设定了一定要求，如高额资本金（35万欧元）和运营准备金等。这虽使得不少中小发行商因成本过高而退出，但也为获取牌照的发行商创造了优势。Circle借此抢占了拥有4.5亿人口的欧盟稳定币市场入口，对竞争对手形成强有力的竞争优势，从市场准入层面实现了降维打击，凸显出EMI牌照在拓展市场、提升竞争力方面的关键作用。
2. 中东石油美元结算场景的前瞻性布局
中东地区在区块链监管与应用布局上也有独特举措。如Circle获得了阿布扎比MSB的原则性许可，其目光瞄准了关键的石油美元链上结算场景。这一前瞻性布局意义重大，随着区块链技术在金融领域的渗透，石油美元结算若能实现链上化，将极大改变传统结算模式，提高结算效率与透明度，同时也为相关发行商在全球金融生态中占据有利地位奠定基础，是对未来金融交易场景变革的积极探索与布局。
3. 高门槛监管形成的市场准入壁垒效应
各地监管机构构建的高门槛牌照制度，对区块链行业产生了明显的市场准入壁垒效应。就欧盟MiCA框架而言，其要求的高额资本金和运营准备金等条件，已致使许多中小发行商望而却步。这种高成本的合规布局使得市场资源逐渐向有实力获取牌照的发行商聚集，强化了行业内的竞争分化。一方面保障了合规运营的规范性与稳定性，另一方面也对新进入者形成较大阻碍，深刻影响着行业生态与市场格局的演变。
结论：稳定币作为金融基础设施的未来
1. 联邦监管体系下美元链上化的执行路径
在当前监管态势下，稳定币发行商如Circle等，通过申请联邦牌照等合规举措，正逐步成为“美元链上化执行器”。例如，满足GENIUS法案相关要求，获得OCC牌照后，稳定币储备金可直接存放于央行系统，实现实时清算等功能，以此重塑全球美元流动方式，推动美元在区块链领域的链上化进程。
2. 合规成本对中小发行商的挤出效应
监管要求带来的高合规成本，对中小发行商冲击明显。像欧盟MiCA框架要求的高额资本金及运营准备金等，使得许多中小发行商难以承受，被迫退出市场。这导致行业资源进一步向有实力获取牌照的大型发行商集中，加剧了市场竞争的不平衡。
3. 全球监管协同与主权货币数字化趋势
全球范围内，不同地区的监管举措各有特点且逐渐协同。如美国有GENIUS法案等监管逻辑，欧盟有MiCA框架，各地都在加强对稳定币的监管。同时，这也推动着主权货币数字化的发展趋势，各国在探索如何在区块链技术下更好地实现本国货币的数字化转型与合规监管。